Emisje akcji

W opublikowanym przez Ministerstwo Finansów projekcie Strategii Rozwoju Rynku Kapitałowego (SRRK) wiele miejsca poświęcone jest prospektom emisyjnym i postępowaniom przed KNF mającym na celu zatwierdzenie prospektów. I to wielopłaszczyznowo.

Wskazuje się m.in. iż jedną z barier regulacyjnych rozwoju rynku są brak standaryzacji dokumentacji prawnej w tym prospektów emisyjnych oraz brak możliwości procedowania prospektu emisyjnego w języku angielskim, co obniża atrakcyjność polskiego rynku kapitałowego dla emitentów zagranicznych.

Zgodnie z projektem SRRK uzgodniony wzór prospektu emisyjnego miałby obejmować m.in.:

• części, które mogą zostać wystandaryzowane, a następnie podlegać automatycznej ocenie przez KNF (w zakresie standardowych treści),
• wykorzystanie iXBRL dla danych finansowych zawartych w prospektach emisyjnych, tak by prospekty w języku polskim mogły być odczytywane maszynowo, niwelując w ten sposób bariery językowe,
• wzór prospektu w języku angielskim.

Dodatkowo w SRRK uwypukla się brak reguł dotyczących gwarantowanego poziomu usług w zakresie okresów zatwierdzania prospektów emisyjnych. Poprawa efektywności ma nastąpić poprzez wyeliminowanie niepotrzebnych lub nieskutecznych procesów administracyjnych.

W celu zwiększenia efektywności postępowań toczących się przed KNF, między innymi w zakresie zatwierdzania prospektów emisyjnych, proponowane jest (wskazywane jako konieczne) stworzenie nowego rodzaju postępowania, w dużym stopniu niezależnego od regulacji Kodeksu postępowania administracyjnego. Zmiana ta miałaby pozwolić m.in. na modyfikacje usprawniające kontakt instytucji rynku finansowego z organem nadzoru, które zakładają: wprowadzenie pełnej komunikacji elektronicznej do 2020 r., dopuszczenie w szerokim wymiarze używania języka angielskiego, skrócenie terminów wydawania decyzji, wprowadzenie edycji dokumentów w trybie on-line, stosowanie nowych kanałów komunikacji, w tym konferencji telefonicznych i wideo, wzrost jakości usług świadczonych przez nadzorcę.

Postuluje się także wdrożenie przez KNF procedury zawierania z podmiotami rynkowymi umowy, która m.in. zapewni efektywność pracy, określi warunki pracy i wymagania dotyczące poziomu świadczenia usług (?), w tym m.in. dotyczące obszarów, w których KNF powinna dążyć do uzyskania wyników lepszych niż jej partnerzy z UE tj. np. oferowaniu najszybszej opcji szczegółowych warunków świadczenia usług w zakresie zatwierdzania prospektów emisyjnych przy możliwie najniższych opłatach w sytuacji, w której prospekt jest w pełni zgodny z obowiązującymi standardami. W odniesieniu do procesu zatwierdzania prospektów umowy te powinny dotyczyć zarówno doradców/sponsorów jak i KNF. Doradcy i sponsorzy musieliby zaprezentować ostateczną wersję standardowego prospektu emisyjnego oraz uczestniczyć w praktycznych warsztatach na koniec każdego procesu IPO. KNF musiałaby m.in. zautomatyzować dużą część procesu zatwierdzania prospektów, korzystać z trybu śledzenia zmian w dokumentach, jak również z bazowych arkuszy kalkulacyjnych Excel prezentowanych przez emitentów.

Powyższe propozycje zawarte w SRRK warto zestawić z propozycjami ujętymi w projekcie ustawy o zmianie Ustawy o ofercie publicznej (UC130; obecnie trwają powtórne uzgodnienia), a w szczególności tymi, które zostały zgłoszone przez KNF. W mojej ocenie procedowana nowela Ustawy o ofercie będzie miała bardzo duży wpływ na rynek i wydaje się, że obecnie dyskusja rynkowa powinna zostać przekierowana właśnie na ten dokument a mimo wszystko nie na projekt SRRK.

W kontekście rozważań nt. postępowań prospektowych niewątpliwie warto przywołać projekt art. 68e Ustawy o ofercie:

1. Podmiot zamierzający ubiegać się  o dopuszczenie papierów wartościowych do obrotu na rynku regulowanym , którego żadne inne papiery wartościowe nie są  dopuszczone do obrotu na rynku regulowanym, występuje do Komisji o wyznaczenie firmy audytorskiej do przeprowadzenia procesu weryfikacji funkcjonowania spółki w zakresie wskazanym w ust. 8.
2. W tym celu spółka przekazuje do Komisji podstawowe informacje finansowe objęte ostatnim rocznym sprawozdaniem finansowym, a jeżeli sporządza skonsolidowane sprawozdanie finansowe — również podstawowe informacje finansowe objęte ostatnim rocznym skonsolidowanym sprawozdaniem finansowym wraz z danymi kontaktowymi, w szczególności numerem telefonu i adresem poczty elektronicznej;
3. Komisja wyznacza firmę audytorską  po uprzednim złożeniu zapytania do co najmniej pięciu podmiotów z listy. Kierując zapytania Komisja bierze pod uwagę  podstawowe informacje finansowe spółki i jej grupy kapitałowej, o których mowa w ust. 2. W uzasadnionych przypadkach KNF może wyznaczyć  firmę  audytorską  spoza listy.
4. Listę firm audytorskich, o której mowa w ust. 3, prowadzi Komisja.
5. Komisja wyznaczając firmę audytorską  zleca jej przeprowadzenie procesu weryfikacji spółki.
6. Koszt przeprowadzenia procesu weryfikacji ponosi spółka;
7. Na żądanie podmiotu przeprowadzającego proces weryfikacji lub jego upoważnionego przedstawiciela, osoby wchodzące w skład organów zarządzających lub nadzorczych spółki albo pozostające z nią w stosunku pracy, a także biegli rewidenci wydający opinie z badania sprawozdań  finansowych oraz badania historycznych informacji finansowych zawartych w prospekcie emisyjnym, są  obowiązani do niezwłocznego udzielenia pisemnych lub ustnych informacji i wyjaśnień, a także sporządzenia i przekazania, na koszt emitenta, kopii dokumentów i innych nośników informacji, związanych z prowadzonym procesem weryfikacji.
8. Przedmiotem procesu weryfikacji jest ocena:

• systemu wewnętrznego i zewnętrznego raportowania, w tym finansowo — księgowego spółki;
• ryzyk, w tym ryzyk operacyjnych, finansowych, dotyczących przestępstw gospodarczych oraz ryzyk związanych z osądami i szacunkami istotnych pozycji sprawozdawczych oraz zarządzania ryzykiem spółki i jej grupy kapitałowej;
• planu finansowego wpływów i wydatków spółki i jej grupy kapitałowej na najbliższe 18 miesięcy;
• ładu korporacyjnego spółki.

9. Raport z przeprowadzonego procesu weryfikacji zawiera co najmniej:

• opis i ocenę w obszarach, o których mowa w ust. 8;
• opis i ocenę najważniejszych procedur działania organów zarządzających i nadzorujących spółkę, podziału kompetencji, procesu podejmowania i dokumentowania decyzji, ocenę, czy sposób zarządzania, nadzoru i raportowania wewnętrznego i zewnętrznego jest dostosowany do wymogów raportowania podmiotów, których papiery wartościowe są  przedmiotem obrotu na rynku regulowanym;
• opis i ocenę używanego przez spółkę  systemu finansowo-księgowego oraz systemu raportowania wewnętrznego i zewnętrznego;
• opis i ocenę zidentyfikowanych nieprawidłowości;
• wskazanie, czy informacje i wnioski przedstawione w sprawozdaniach z badania wydanych przez biegłego rewidenta o sprawozdaniach finansowych i o historycznych informacjach finansowych zawartych w prospekcie emisyjnym mają lub będą  miały wpływ na funkcjonowanie spółki jako emitenta, którego papiery wartościowe dopuszczone są  do obrotu na rynku regulowanym;
• ocenę posiadania przez pracowników spółki wiedzy w zakresie standardów rachunkowości, które spółka będzie stosować  od momentu dopuszczenia papierów wartościowych do obrotu na rynku regulowanym;
• podsumowanie wniosków i ocen z przeprowadzonego procesu weryfikacji.

10. Biegły rewident przekazuje raport z przeprowadzonego procesu weryfikacji do spółki, Komisji oraz podmiotu organizującego rynek regulowany.
11. Jeżeli między dniem zakończenia procesu weryfikacji a dniem zatwierdzenia prospektu emisyjnego upłynęło więcej niż 6 miesięcy, wyznaczony przez KNF biegły rewident, który przeprowadził  proces weryfikacji spółki, dokonuje aktualizacji raportu, o którym mowa w ust. 9. Koszt aktualizacji raportu ponosi spółka.
12. Podsumowanie wniosków i ocen, o którym mowa w ust. 9 pkt 7 oraz aktualizacja, o której mowa w ust. 11, udostępniane są przez spółkę  do publicznej wiadomości w sposób, o którym mowa w art. 21 rozporządzenia 2017/1129, przed złożeniem wniosku o dopuszczenie papierów wartościowych do obrotu na rynku regulowanym.”

Uzasadnienie KNF:

Celem przepisu art. 68e jest przedstawienie KNF oraz Giełdzie Papierów Wartościowych informacji o prawidłowości funkcjonowania emitenta zamierzającego ubiegać  się  po raz pierwszy o dopuszczenie papierów wartościowych do obrotu na rynku regulowanym, a których zakres może wykraczać  poza wymogi informacyjne przepisów prawa dla prospektu emisyjnego. Proces weryfikacji miałby ujawnić  stopień  przygotowania emitenta do funkcjonowania na rynku regulowanym, wykonywania obowiązków informacyjnych, funkcjonowania systemu raportowania ze szczególnym uwzględnieniem systemu finansowo-księgowego, istnienia i identyfikacji ryzyk dotyczących emitenta ze szczególnym uwzględnieniem ryzyk przestępstw gospodarczych i prawidłowości prezentacji informacji finansowych w sprawozdaniach finansowych emitenta, stosowania przez emitenta zasad ładu korporacyjnego dla spółek notowanych na rynku regulowanym. Podsumowanie wniosków i ocen z przeprowadzonego procesu weryfikacji będzie udostępniane przez emitenta do publicznej wiadomości celem dokonania przez inwestorów samodzielnej oceny co do prawidłowości funkcjonowania emitenta w zakresie objętym badaniem. Pełny raport przekazywany byłby do emitenta, KNF oraz GPW przed złożeniem wniosku o dopuszczenie do obrotu na rynku regulowanym, a wnioski płynące z niego byłyby brane pod uwagę  przez GPW w procesie rozpatrywania wniosku emitenta o dopuszczenie papierów wartościowych do obrotu na rynku regulowanym. Proces weryfikacji funkcjonowania spółki będzie przeprowadzany przez podmiot specjalizujący się  w przeprowadzaniu badania due dilligence w spółkach. Takimi podmiotami są  firmy audytorskie. W celu zapewnienia bezstronności firmy audytorskiej, wyboru podmiotu do przeprowadzenia takiego badania dokonywać  będzie KNF z listy firm audytorskich prowadzonej przez KNF. Wybór będzie dokonywany na podstawie wysłania zapytań  ofertowych na przeprowadzenie takiego badania, z uwzględnieniem wielkości emitenta mierzonej jego podstawowymi informacjami finansowymi. W przypadku gdyby żadna z firm audytorskich, do której skierowano zapytanie, nie wyraziła zainteresowania, KNF byłby uprawniony do wyznaczenia innej firmy spoza listy. W celu zapewnienia bezkosztowego dla budżetu państwa przeprowadzania procesu weryfikacji jego koszt pokrywany byłby przez spółkę. W celu zminimalizowania tego kosztu dla emitentów KNF brałby pod uwagę  proponowane przez firmy audytorskie ceny wykonania takiej usługi, jak i wspomnianą  wyżej wielkość  emitenta. W celu zapewnienia aktualności informacji zawartych w raporcie z procesu weryfikacji raport podlegałby aktualizacji przez tą  samą  firmę  audytorską, która przeprowadzała weryfikację, w przypadku jeżeli między dniem zatwierdzenia prospektu emisyjnego a dniem zakończenia procesu weryfikacji upłynęło więcej niż  6 miesięcy.

Wydaje się, że trudno doszukiwać się spójności idei art. 68e Ustawy o ofercie zgłoszonego przez KNF z postulatami projektu SRRK dotyczącymi ułatwienia procedowania podmiotom zmierzającym na GPW (tj. przede wszystkim skrócenia procesu i zmniejszenia kosztów). Chociaż z drugiej strony w projekcie SRRK mowa jest o postępowaniach prospektowych a przecież proces weryfikacji funkcjonowania spółki dokonywanej przez firmę audytorską nie będzie wchodził wprost w zakres postępowania prospektowego – czyli od strony logicznej jedno niestety wyklucza drugiego …

Pytania, które nasuwają się po analizie projektu art. 68e Ustawy o ofercie:

• Jakie będą kryteria wprowadzenia firm audytorskich na listę KNF?
• Które firmy audytorskie znajdą się na liście KNF?
• Czym KNF będzie się kierował w wyznaczając firmy audytorskie, do których będzie skierowane zapytanie ofertowe?
• Jakie będą koszty przeprowadzenia weryfikacji przez firmą audytorską ponoszone przez emitenta?
• Jak bardzo proces weryfikacji będzie obciążał operacyjnie emitenta?
• Ile czasu będzie trwał proces weryfikacji?
• Na ile proces weryfikacji będzie dublował prace wykonywane przez „standardowych” doradców emitenta (m.in. doradca finansowy, doradca prawny, biegły rewident) i tym samym w jakim stopniu będzie dublował koszty ponoszone przez emitenta?
• Jaką moc będzie miał raport z przeprowadzonego procesu weryfikacji w kontekście decyzji o zatwierdzeniu prospektu przez KNF czy też następnie przy decyzji GPW o dopuszczeniu i wprowadzeniu do obrotu?
• Jakie informacje będą przekazywane do publicznej wiadomości w podsumowaniu wniosków i ocen z przeprowadzonego procesu weryfikacji? (np. kwestia zakresu informacji nt. planu finansowego wpływów i wydatków spółki i jej grupy kapitałowej na najbliższe 18 miesięcy w relacji do fakultatywnego ujawniania prognoz finansowych w prospekcie).

Bartosz Krzesiak

Dyrektor
Tel. kom.: +48 662 028 247 | E-mail: bartosz.krzesiak@navigatorcapital.pl

KSH – zmiany od 1 marca 2019 r., kolejne nowelizacje w toku

W dniu 1 marca 2019 r. wejdą w życie liczne zmiany w Kodeksie Spółek Handlowych. Wśród najważniejszych należy wymienić zmiany dotyczące rezygnacji jedynego członka zarządu w spółkach kapitałowych, dnia dywidendy, zaliczek na dywidendę czy też zmiany w zakresie trybu obiegowego zwyczajnego zgromadzenia wspólników.

Ale to nie koniec zmian w Kodeksie Spółek Handlowych – kolejnych można się spodziewać w niedalekiej przyszłości i będą to zmiany o wiele większym znaczeniu dla rynku. Pierwotnie zmiany o których mowa, co do zasady miały wejść w życie z dniem 1 lipca 2018 r. więc opóźnienie jest już dosyć istotne. Procedowane obecnie zmiany dotyczą przede wszystkim wprowadzenia obligatoryjnej dematerializacji akcji (akcji spółek, które nie podlegają obowiązkowej dematerializacji w rozumieniu przepisów Ustawy o ofercie i Ustawy o obrocie) oraz obowiązku rejestracji akcji zdematerializowanych w tzw. rejestrze akcjonariuszy, którego prowadzenie powierzone zostanie podmiotom kwalifikowanym tj. uprawnionym do prowadzenia rachunków papierów wartościowych zgodnie z przepisami o obrocie instrumentami finansowymi.

Oczywiście z dokładną analizą nowelizacji trzeba poczekać do finalnego kształtu zmian ale wydaje się, że kierunek zostanie utrzymany. Jeśli tak się stanie to nie sposób nie odnieść wrażenia, że coraz więcej przepisów, które dotychczas dotyczyły stricte spółek publicznych, po nowelizacji będzie określać rzeczywistość prawną także niepublicznym spółkom akcyjnym.

Po pierwsze akcje nie będą mogły mieć formy dokumentu (będą wyłącznie akcje zdematerializowane). Konieczne będzie prowadzenie rejestru akcjonariuszy przez podmiot wybierany uchwałą walnego zgromadzenia. Taki rejestr akcjonariuszy ma być jawny dla spółki i każdego akcjonariusza. Jeżeli uchwała walnego zgromadzenia tak będzie stanowić to akcje spółki niepublicznej będą mogły być zarejestrowane w depozycie papierów wartościowych w rozumieniu przepisów o obrocie instrumentami finansowymi (co obecnie jest przymiotem wyłącznie spółki publicznej i to nawet wprost z definicji).

Jeżeli statut będzie tak stanowić to spółka niepubliczna, której akcje są zarejestrowane w depozycie papierów wartościowych w rozumieniu przepisów o obrocie instrumentami finansowymi, będzie mogła stosować przepisy o organizacji walnego zgromadzenia spółki publicznej. Zakładając, że nie ulegną zmianie inne przepisy to będzie to oznaczać, że spółki niepubliczne które zdecydują się na taki ruch będą musiały publikować ogłoszenie o zwołaniu walnego zgromadzenia na swojej stronie internetowej oraz za pomocą raportu bieżącego ESPI. Dodatkowo takie spółki będą musiały posiadać konto w systemie obsługi emitentów w KDPW w zakresie walnych zgromadzeń. Na pierwszy rzut oka może wydać się, że będzie to obwarowane wieloma dodatkowymi czynnościami do wykonania po stronie spółek ale jednak opcja zorganizowania walnego zgromadzenia w trybie dedykowanym jak dotąd wyłącznie spółkom publicznym, może z wielu względów być korzystna. Przede wszystkim ogłoszenia będą przebiegały zdecydowanie sprawniej tj. nie trzeba będzie oczekiwać na publikację w Monitorze Sądowym i Gospodarczym (co czasem trwa nawet do ok. tygodnia) i będą zdecydowanie tańsze w szczególności przy walnych zgromadzeniach, na których mają być podejmowane dość długie uchwały np. w zakresie zmian statutu (obecnie w Monitorze koszt publikacji to czasem nawet do kilkudziesięciu tysięcy złotych). Wydaje się, że z założenia pewne niepubliczne spółki mogą być zainteresowane wprowadzeniem do statutu opcji „publicznej organizacji” WZA tj. np.: spółki z bardzo rozproszonym akcjonariatem (np. na skutek funkcjonowania wieloletnich programów opartych na akcjach dla pracowników) czy też podmioty z wciąż dużą liczbą inwestorów mniejszościowych (np. spółki, które kiedyś były spółkami publicznymi a przy delistingu nie został przeprowadzony squeeze out) czy wreszcie podmioty, które dopiero zamierzają przystąpić do procesu ubiegania się o upublicznienie spółki (w tym wypadku „publiczną organizację” WZA spółki mogą traktować jako częściowe przyuczenie się do przyszłych obowiązków informacyjnych oraz dodatkowo a może przede wszystkim jako efekt marketingowy). Oczywiście należy pamiętać, że „publiczna organizacja” WZA w porównaniu do ogłoszenia w Monitorze może spowodować, że na WZA pojawi się nieco więcej akcjonariuszy. To prawdopodobieństwo powinno skutkować tym, że na „publiczną organizację” będą raczej decydować się podmioty respektujące ład korporacyjny, niż te spółki, które chcą przeprowadzić WZA przy jak najmniejszym rozgłosie.

Planowana nowelizacja KSH ma także wprowadzić zapis, że spółka akcyjna będzie miała obowiązek publikować wymagane przez prawo lub jej statut ogłoszenia pochodzące od spółki także na swojej stronie internetowej w miejscu wydzielonym na komunikacje z akcjonariuszami.

Bartosz Krzesiak
Dyrektor
Tel. kom.: +48 662 028 247 | E-mail: bartosz.krzesiak@navigatorcapital.pl

Stanowisko UKNF w sprawie dopuszczalności zmiany ceny w wezwaniu

W dniu 27 lutego 2019 r. Urząd Komisji Nadzoru Finansowego opublikował poniższe stanowisko:

“W związku z wątpliwościami uczestników rynku kapitałowego w zakresie stosowania § 8 ust. 1 Rozporządzeniem Ministra Rozwoju i Finansów z dnia 14 września 2017 r. w sprawie wzorów wezwań do zapisywania się na sprzedaż lub zamianę akcji spółki publicznej, szczegółowego sposobu ich ogłaszania oraz warunków nabywania akcji w wyniku tych wezwań (Rozporządzenie), Urząd Komisji Nadzoru Finansowego (UKNF) przedstawia stanowisko w niniejszej sprawie.

Zgodnie z § 8 ust. 1 Rozporządzenia, podmiot nabywający akcje może, w terminie przeprowadzania wezwania, dokonywać zmiany ceny, po jakiej mają być nabywane akcje, lub zmiany parytetu zamiany, nie częściej jednak niż co 5 dni roboczych. Ponadto, zgodnie z ust. 2 powołanego paragrafu, cena po jakiej mogą być nabywane akcje może być zmieniona bez zachowania terminu, o którym mowa w ust. 1, w przypadku gdy inny podmiot ogłosił wezwanie dotyczące tych samych akcji.

Przywołany przepis wyraźnie stanowi, że w przypadku dokonywania zmiany ceny w wezwaniu obowiązuje odstęp 5 dni roboczych pomiędzy poszczególnymi zmianami ceny w danym wezwaniu. W opinii UKNF powyższy pięciodniowy termin należy liczyć od daty pierwszej zmiany ceny w wezwaniu, a nie od dnia ogłoszenia wezwania. Zgodnie z literalną wykładnią tego przepisu, po ogłoszeniu wezwania uprawniony podmiot może zmienić cenę w wezwaniu w dowolnym terminie, ale już kolejnych zmian ceny jest obowiązany dokonywać z zachowaniem odstępu co najmniej 5 dni roboczych od ostatniej zmiany. Ponadto zdaniem UKNF zmiana ceny w wezwaniu w odstępach krótszych niż 5 dni roboczych jest możliwa jedynie w przypadku, gdy inny podmiot ogłosi wezwanie dotyczące tych samych akcji. Należy pamiętać przy tym, że zmiana ceny w wezwaniu ogłoszonym przez inny podmiot nie jest ogłoszeniem nowego wezwania, co oznacza, że w takim przypadku termin pięciodniowy nie może być skrócony.

UKNF zwraca jednocześnie  uwagę, że w przypadku podwyższenia ceny w wezwaniu, należy również pamiętać o zwiększeniu zabezpieczenia, o którym mowa w art. 77 ust. 1 ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych. Wartość zabezpieczenia nie powinna być mniejsza niż 100 % wartości akcji objętych wezwaniem, obliczonej z uwzględnieniem podwyższonej ceny.”