Menu
Z uwagi na trwające obecnie dyskusje dotyczące możliwości wprowadzenia zmian do Ustawy o ofercie publicznej dotyczących udzielenia Komisji Nadzoru Finansowego (KNF) uprawnienia do ustanawiania kuratora dla spółek publicznych, nie sposób nie zwrócić uwagi na ryzyka i wątpliwości, co do słuszności projektu w jego obecnym wyglądzie.
Jakkolwiek nie sposób polemizować z ideą konieczności posiadania nadzorcy, czy sankcjonowania niewłaściwego zachowania podmiotów rynku kapitałowego, o tyle każde działania mogące potencjalnie dotknąć ok. 800 spółek publicznych powinny być dokonywane w sposób niezwykle rozważny i z uwzględnieniem interesów wszystkich stron.
Największe wątpliwości w zakresie obecnych zmian wzbudza chyba sam początek, a więc katalog zdarzeń, których zaistnienie może stanowić podstawę do ustanowienia kuratora dla emitenta. Odnosząc się po krótce do każdej z przesłanek należy wskazać, że o ile pierwsza przesłanka niewykonywania lub nienależytego wykonywania obowiązków informacyjnych, jest bezpośrednio związana z rynkiem kapitałowym, to w obecnym kształcie jest trudna do interpretacji w zakresie granicy naruszeń skutkujących ustanowieniem kuratora. Dodatkowo należy podkreślić, że zarówno KNF, jak i Giełda Papierów Wartościowych mają już obecnie całkiem szeroki wachlarz sankcji, które mogą być nakładane za niewykonywanie lub niewłaściwe wykonywanie obowiązków informacyjnych, włącznie z karami dla emitentów i członków ich organów, czy zawieszeniem lub wykluczeniem papierów wartościowych z obrotu. Kolejna przesłanka dotycząca braku organów stanowi w zasadzie przyznanie KNF uprawnień posiadanych dotychczas przez sąd, stosownie do treści art. 42 i 421 KC, co również wzbudza pytania dotyczące zasadności takiego postępowania, biorąc pod uwagę, że przesłanki ustanowienia kuratora ujęte w projekcie zmian są rozleglejsze od tych określonych w Kodeksie Cywilnym. Dwie ostatnie przesłanki, tj. wątpliwości co do prawidłowości funkcjonowania organów, czy utrata kontaktu z emitentem wydaje się, że pozostawiają już zdecydowanie za duże pole do interpretacji i potencjalnego zastosowania w obecnym kształcie.
Powyższych wątpliwości nie sposób nie rozpatrywać łącznie z planowanym sposobem stosowania nowych przepisów, zakresem władzy kuratora czy tematu procedury odwoławczej emitentów. Zwłaszcza, że to KNF, a nie jak dotychczas sąd, określi szczegółowo zakres zadań kuratora. Zarząd, o ile będzie działał, nie będzie mógł samodzielnie podejmować decyzji przekraczających zwykły zarząd. Proponowane zmiany nie określają również szczegółowo odpowiedzialności kuratora, za wyjątkiem możliwości odwołania, w przypadku niewłaściwego wykonywania zadań.
Kolejnymi kwestiami, które również wzbudzają emocje w odniesieniu do proponowanych zmian są nadanie decyzji KNF rygoru natychmiastowej wykonalności, a także brak możliwości typowego dla procedury administracyjnej wniesienia odwołania od decyzji, czy wystąpienia z wnioskiem o ponowne rozpatrzenie sprawy. W obecnym kształcie jedyną formą odwołania jest skarga do sądu administracyjnego, która powinna zostać wniesiona w terminie 7 dni od dnia doręczenia uzasadnienia decyzji. Powyższe zmusi jednak emitenta do równoczesnego prowadzenia całego, potencjalnie długiego, postępowania sądowego i równocześnie bieżącej działalności z ustanowionym kuratorem. Wydaje się, że nadawanie decyzji rygoru natychmiastowej wykonalności, czy powyższe ustalenie ścieżki odwoławczej powinny być stosowane wyłącznie w przypadku, gdy mamy pewność w zakresie stosowania przepisów, w tym spełniania lub niespełniania przesłanek będących podstawą zastosowania sankcji. W przeciwnym wypadku, uwzględniając dyskrecjonalność stosowania prawa, takie przepisy zamiast pełnić funkcję prewencyjną wobec „tych złych” emitentów, mogą stać się czynnikiem ryzyka przy prowadzeniu działalności, czy ogólnie w ramach funkcjonowania na rynku kapitałowym, jako spółka publiczna. Przyjęcie takiego stanowiska przez choćby część z blisko 800 spółek publicznych i potencjalnie nowych emitentów, zamiast zachęcać do uczestnictwa w rynku kapitałowym, może doprowadzić spółki do zgoła odmiennych konkluzji.
Tomasz Kubik
Radca Prawny
Dom Maklerski Navigator S.A.
tomasz.kubik@dmnavigator.pl
Zapraszamy do lektury artykułu Tomasza Kubika oraz Patryka Piwowarka (odpowiednio: radcy prawnego oraz adwokata w DM Navigator), pt. “O raportowaniu nabycia akcji spółek nienotowanych” opublikowanego w dniu 28.08.2021 w dzienniku Parkiet.
Link do artykułu: O raportowaniu nabycia akcji spółek nienotowanych
O raportowaniu nabycia akcji spółek nienotowanych
Czy spółka publiczna powinna raportować informację w momencie samego zawarcia umowy nabycia akcji, czy poczekać na moment wprowadzenia zmian do rejestru akcjonariuszy?
W związku z wygaśnięciem z dniem 1 marca 2021 r. mocy obowiązującej dokumentów akcji wydanych przez spółki akcyjne i uzyskaniem mocy prawnej przez wpisy dokonane w rejestrze akcjonariuszy lub na rachunkach w depozycie papierów wartościowych zmianie uległy również zasady nabywania i ustanawiania ograniczonych praw rzeczowych na akcjach wyemitowanych przez niepubliczne spółki akcyjne. Zgodnie z treścią znowelizowanych przepisów KSH wszystkie akcje niepublicznych spółek akcyjnych oraz prostych spółek akcyjnych powinny być zdematerializowane. Powyższe zmiany wymusiły na uczestnikach rynku kapitałowego, w tym także na spółkach publicznych, które planują dokonywanie transakcji na akcjach wyemitowanych przez niepubliczne spółki akcyjne, modyfikację podejścia i dokumentacji związanej z realizacją ww. umów.
Czy wprowadzone do KSH zmiany związane z instytucją rejestru akcjonariuszy mogą mieć zatem wpływ na obowiązki informacyjne spółek publicznych? Pierwsze spojrzenie może sugerować odpowiedź negatywną, ale przyjrzyjmy się bliżej tematyce nabywania akcji nienotowanych spółek akcyjnych przez spółki publiczne. Najpopularniejszą i najważniejszą podstawą prawną raportowania wśród spółek publicznych jest art. 17 ust. 1 Rozporządzenia MAR, czyli tzw. informacje poufne. Zgodnie z treścią tego artykułu każdy emitent, którego akcje są dopuszczone do obrotu na rynku regulowanym lub wprowadzone do alternatywnego systemu obrotu, ma obowiązek raportowania informacji poufnych. Raporty zawierające informacje poufne są sporządzane i przekazywane do publicznej wiadomości niezwłocznie po zajściu zdarzenia będącego przedmiotem raportu.
Jak zatem przedstawia się sytuacja nabywania akcji nienotowanej spółki akcyjnej przez spółkę publiczną? Pomijając na potrzeby niniejszego felietonu tematykę potencjalnej liczby informacji poufnych związanych z całym procesem, w tym kwestię podjęcia decyzji, uzyskania zgód czy rozciągniętego w czasie procesu, końcowy etap informacyjny sprowadza się w zasadzie do przekazania do publicznej wiadomości komunikatu o nabyciu akcji danej spółki. Kluczowe dla właściwej realizacji polityki informacyjnej jest zatem prawidłowe wskazanie samego momentu nabycia akcji, stanowiącego podstawę sporządzenia i publikacji raportu bieżącego. Zwyczajowo w odniesieniu do umów przyjmuje się, że zostały one zawarte z chwilą wymiany dokumentów zawierających treść oświadczeń woli, z których każdy jest podpisany przez jedną ze stron. Czy taki zapis mógłby mieć zastosowanie w opisywanym przez nas przypadku? Mógłby, gdyby nie znowelizowane przepisy KSH dotyczące rejestru akcjonariuszy. Zgodnie z ich aktualną treścią nabycie akcji rozumiane jako przeniesienie własności następuje z chwilą dokonania wpisu wskazującego nabywcę w rejestrze akcjonariuszy. W związku z powyższym to nie moment podpisania umowy nabycia akcji czy wymiany dokumentów, ale moment dokonania wpisu w rejestrze warunkuje powstanie zmiany w akcjonariacie niepublicznej spółki akcyjnej. W analizowanym stanie faktycznym powstaje zatem pytanie o dokładny moment powstania obowiązku sporządzenia raportu bieżącego.
Czy spółka publiczna powinna raportować informację w momencie samego zawarcia umowy nabycia akcji, czy poczekać na moment wprowadzenia zmian do rejestru akcjonariuszy? Powyższe zagadnienie ma istotne znaczenie zarówno dla inwestorów, jak i samego emitenta. Zwłaszcza że poza koniecznością prawidłowego sporządzenia raportu bieżącego powinien on również prowadzić szczegółową listę osób mających dostęp do danej informacji poufnej. W opisywanej sytuacji można spróbować posiłkować się definicją informacji poufnej z Rozporządzenia MAR, zawierającą m.in. kryterium precyzyjności. W jej ramach za precyzyjne uznaje się informacje wskazujące na zbiór okoliczności, które istnieją lub można zasadnie oczekiwać, że zaistnieją, lub na zdarzenie, które miało miejsce lub można zasadnie oczekiwać, że będzie miało miejsce. Opierając się na przytoczonym kryterium, wydaje się, że prawidłowe byłoby opublikowanie raportu bieżącego niezwłocznie po podpisaniu umowy nabycia akcji spółki nienotowanej. Powyższe działanie mogłoby się opierać m.in. na zasadności oczekiwania dokonania stosownych wpisów zmian w rejestrze akcjonariuszy. Biorąc jednak pod uwagę konstytutywny charakter ww. wpisów, należałoby rozważyć dodanie w treści raportu informacji o konieczności wprowadzenia stosownych zmian w akcjonariacie przez podmiot prowadzący rejestr.
Jakiej zatem kontynuacji polityki informacyjnej wypadałoby oczekiwać od spółki publicznej po przekazaniu wspomnianego raportu bieżącego? W tym miejscu należałoby zapewne użyć tradycyjnego zwrotu „to zależy”, ale wydaje się, że dalszą komunikację w formie raportów bieżących można by ograniczyć do przypadków, w których z jakichś powodów nie doszłoby do dokonania w normalnym trybie terminowego wpisu stosownych zmian we właściwym rejestrze lub w depozycie.
W ramach analizy przedstawionej sytuacji wypadałoby również wskazać potencjalne różnice w dostępie do informacji przez poszczególne strony transakcji i ich akcjonariuszy, które mogłyby wyniknąć w toku przeprowadzania transakcji. Ze strony spółki niepublicznej stały dostęp do rejestru, poza samą spółką, posiadają wyłącznie jej akcjonariusze, którzy jednocześnie mogą lub mogliby być akcjonariuszami drugiej strony transakcji, tj. spółki publicznej. Akcjonariat spółki publicznej, z wyjątkiem znaczących akcjonariuszy, jest natomiast co do zasady nieznany i podlega nieustannym zmianom, a sama spółka publiczna uzyska stały dostęp do rejestru akcjonariuszy dopiero po dokonaniu stosownych wpisów wynikających z zawartej transakcji. Powyższe zależności mogą skutkować powstaniem pewnej asymetrii informacyjnej dotyczącej zarówno samej transakcji, jak i jej wpływu na akcjonariat obu podmiotów.
Biorąc to wszystko pod uwagę, a także szerzej odnosząc się jeszcze raz do wskazanych w niniejszym felietonie wątpliwości związanych z raportowaniem, warto rozważyć wcześniejszy kontakt z podmiotem prowadzącym rejestr akcjonariuszy nabywanej spółki. Odpowiednie zaaranżowanie całego procesu zagwarantowałoby wszystkim stronom czas niezbędny na właściwe przeprowadzenie transakcji i dokonanie wpisu niezwłocznie po podpisaniu samej umowy nabycia akcji. Warto zwrócić przy tym uwagę na inne potencjalne korzyści takiego działania w przypadku skorzystania z opcji formalnego pośrednictwa domu maklerskiego w transakcji sprzedaży akcji – strony mogą uzyskać przede wszystkim większe bezpieczeństwo transakcji i to zarówno w kontekście prawnym, organizacyjnym, jak i biznesowym.
Tomasz Kubik radca prawny, DM Navigator
Patryk Piwowarek adwokat, DM Navigator
Bartosz Krzesiak
Dyrektor
Tel. kom.: +48 662 028 247 | E-mail: bartosz.krzesiak@navigatorcapital.pl
Zapraszamy do lektury felietonu w dzisiejszym wydaniu Gazety Giełdy i Inwestorów „Parkiet”, w którym Patryk Piwowarek oraz Michał Klepaczka (Dom Maklerski Navigator) opisują problemy spółek w związku z obowiązkową dematerializacją.
Link do artykułu: Problemy spółek w związku z obowiązkową dematerializacją
Problemy spółek w związku z obowiązkową dematerializacją
Przeprowadzona w toku dematerializacji akcji weryfikacja dokumentów korporacyjnych spółek ujawniła szereg rozbieżności między informacjami umieszczonymi w KRS, danymi zawartymi w statucie oraz księdze akcyjnej a tymi przekazywanymi do ujawnienia w rejestrze akcjonariuszy.
Minęły niedawno trzy miesiące od wejścia w życie przepisów wymuszających pośrednio postęp technologiczny w spółkach akcyjnych, czyli dematerializację akcji i obowiązek prowadzenia elektronicznych rejestrów akcjonariuszy. Doświadczenie podmiotów prowadzących rejestr pokazuje, że wciąż wiele spółek nie zakończyło procesów mających na celu otwarcie rejestru akcjonariuszy. Nieotwarcie rejestru wnet okaże się problemem nie tylko samej spółki, ale również akcjonariuszy, którzy mogą napotkać trudności w skutecznym konstytuowaniu się walnych zgromadzeń, co w okresie zatwierdzania rocznych sprawozdań finansowych i decydowania o ewentualnym podziale zysku może okazać się niespodzianką dla zgromadzonych. Niespodzianką raczej w kategorii zakalca niż porcji dobrze wypieczonego ciasta.
W obowiązującym bowiem stanie prawnym do wzięcia udziału w walnym zgromadzeniu uprawnieni są akcjonariusze, którzy zostali wpisani do rejestru akcjonariuszy co najmniej na tydzień przed terminem walnego zgromadzenia. Co w przypadku spółki, dla której rejestr nie został otwarty? Należy oczekiwać, że notariusze, którzy stoją przecież na straży legalności i bezpieczeństwa obrotu prawnego i jego zgodności z prawem, mogą odmawiać sporządzenia protokołu z posiedzenia walnego zgromadzenia spółki, której akcjonariusze nie zostali wpisani do rejestru. Nie ma przy tym znaczenia, że spółka ma wyłącznie jednego akcjonariusza, który jest w stanie wykazać się dokumentem, który do 28 lutego 2021 r. posiadał walor papieru wartościowego.
Sytuację komplikuje fakt, że zgodnie z obowiązującymi przepisami wybór podmiotu prowadzącego rejestr wymaga uchwały walnego zgromadzenia. Bez przedstawienia stosownej uchwały podmioty prowadzące rejestr z oczywistych względów nie kwapią się do otwierania rejestrów. Aktualny stan prawny tworzy zatem impas – spółki, które nie dokonały przed 1 marca 2021 r. wyboru podmiotu prowadzącego rejestr, nie mogą w istocie skutecznie zwołać i przeprowadzić w tym celu posiedzenia walnego zgromadzenia, co pociąga za sobą szereg negatywnych konsekwencji.
Z uwagi na zaistniałą sytuację oraz w myśl zasady, że chcącemu nie dzieje się krzywda, konieczne staje się wypracowanie praktycznego rozwiązania dla spółek, których walne zgromadzenia nie podjęły uchwały o wyborze podmiotu prowadzącego rejestr akcjonariuszy w przewidzianym terminie. Wydaje się, że podmioty prowadzące rejestr akcjonariuszy mają już gotowe rozwiązanie na taką okoliczność, z którego chętnie korzystały przy zawieraniu umów o świadczenie usługi, tj. odpowiednio skonstruowane umowy warunkowe. Przykładowo umowa mogłaby ulec natychmiastowemu rozwiązaniu, jeżeli spółka w krótkim czasie od otwarcia rejestru akcjonariuszy nie doręczy do podmiotu prowadzącego rejestr właściwej uchwały o jego wyborze. Odpowiednio krótki termin pozwoli na uniknięcie ryzyka w postaci zmiany akcjonariatu w okresie pomiędzy zawarciem umowy a podjęciem uchwały w przedmiocie wyboru podmiotu prowadzącego rejestr akcjonariuszy, ponieważ zgodnie z przepisami k.s.h. podmiot prowadzący rejestr akcjonariuszy dokonuje wpisu niezwłocznie, jednakże nie później niż w terminie tygodnia od dnia otrzymania żądania. Właściwe ułożenie procesu pozwoli wyłączyć ryzyko konieczności dokonania wpisu w rejestrze potencjalnych nabywców akcji przed potwierdzeniem przez walne zgromadzenie, że to właśnie ten podmiot będzie prowadził rejestr akcjonariuszy spółki. W przypadku skutecznego potwierdzenia zostanie osiągnięty cel (skutek), jaki zakładano, dokonując danej czynności – zawarcie umowy o świadczenie usługi prowadzenia rejestru akcjonariuszy i następnie otwarcie samego rejestru. Powyższe działanie wydaje się również zgodne z brzmieniem przepisów k.s.h. umożliwiających konwalidowanie z mocą wsteczną czynności prawnej, dla której wymagana była zgoda walnego zgromadzenia.
Przy okazji tworzenia praktyki rynkowej należy wspomnieć, że takową w zakresie dematerializacji intensywnie tworzy również Krajowy Depozyt Papierów Wartościowych – praktyki, która jednak przez emitentów niekoniecznie postrzegana jest jako im przychylna. Przykładem powyższego jest przenoszenie zapisów z rejestru akcjonariuszy do KDPW w związku z wprowadzeniem akcji do obrotu. Zgodnie z opinią KDPW podmiotem pełniącym funkcję pośrednika rejestracyjnego w procesie „przechodzenia” zapisów z rejestru akcjonariuszy do depozytu papierów wartościowych może być jedynie ten sam podmiot, który ten rejestr akcjonariuszy prowadzi. Emitent zatem nie dysponuje możliwością swobodnego przeniesienia rejestru na podmiot dowolnie przez siebie wybrany. Może być nim jedynie podmiot wskazany przez walne zgromadzenie emitenta, z którym emitent ma obowiązek zawarcia umowy o prowadzenie rejestru akcjonariuszy. To tworzy oczywiście szereg problemów praktycznych, na których wymienienie niestety zabrakło już miejsca w ramach niniejszej publikacji.
Mimo pojawiających się perturbacji pragniemy zauważyć, że proces dematerializacji akcji przyniósł co do zasady wiele korzystnych zmian w zakresie uporządkowania informacji o wyemitowanych przez spółki akcjach. Wydaje się zatem, że jeden z głównych celów nowelizacji wprowadzającej obowiązkową dematerializację akcji, tj. zwiększenie bezpieczeństwa obrotu akcjami spółek niepublicznych, został osiągnięty. Jednocześnie aktualnie mamy do czynienia ze swoistym rodzajem informatyzacji procedur, która przyspieszyła obieg informacji oraz nadała spółce akcyjnej nowy, cyfrowy wymiar. Oznacza to, nie mniej i nie więcej, że nie będąc częścią tego wymiaru, spółka nie może uczestniczyć skutecznie w obrocie prawnym.
Patryk Piwowarek, adwokat, DM Navigator
Michał Klepaczka, prawnik, DM Navigator
Bartosz Krzesiak
Dyrektor
Tel. kom.: +48 662 028 247 | E-mail: bartosz.krzesiak@navigatorcapital.pl
Strona